輕資產5年圖鑑:萬達在膨脹,大悦城高築牆

商業地產頭條 贏商研究團隊   2020-10-22 11:12
核心提示:29家房企287個商業項目,“洗牌式”盛宴來也。

  萬達商管的一出好戲——全面輕資產,無疑宣告了“輕資產”盛宴的提前到來。

  通過上市公司公告、企業官網、公開資料等途徑,贏商大數據覆盤了過往5年,商業地產圈內的輕資產牌面。

  不完全統計結果顯示,截止2020年9月底,29個企業(有輕資產輸出業務,且總在管面積≥10萬㎡)的在管輕資產項目,共計287個(開業時間截至2023年)。

  長期以來,由於商業地產回報率顯著低於住宅,弱化了各方參與者對商業地產的投入力與重視度。碎片化、分散化現實之下,大量管理效率低下的存量物業分散在各種主體之下。

  於是乎,當整個行業從增量向存量轉變之勢明朗時,存量資產“輕資產化運作”的商業模式受到追捧,加速着商業地產領域的碎片化整合。

  這種整合,疊加着存量改造、規模擴張,以及高能玩家之於低效物業的重現分割與排列組合。

  

  01

  輕資產五年圖鑑:華東華南最吃香,10-20萬㎡體量受青睞

  中國輕資產元年,定格在2015年。這年,零星項目現身,但行業大潮未起。聲浪倍增,始於2016年,關鍵先生是萬達。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  為何是2015年?問題的答案,指向了商業地產行業盈利模式之變。

  按照公司理論,企業存在的最終目標,是股東價值最大化。淨資產收益率ROE(又稱為股東權益報酬率),是其中核心衡量指標之一。

  *杜邦分析法:淨資產收益率ROE=利潤率×週轉率×槓桿率。(利潤率和週轉率一般負向變動)

  2015年之前,房企的高利潤率主要來自土地升值收益,地價房價快速上升,延長土儲週期即可大幅度提高利潤率。此間,資產升值速度超越了資本成本,重資產模式為理性選擇。

  

  而在2015年,中國樓市突現“慢牛”行情,去庫存成主調。房價遇挫,房企持有資產的回報率不足以彌補資本成本,轉向輕資產是順勢而為。

  拐點過後的下半場,開發商們需從“產銷模式”變為“資管模式”,以提高回報率。以購物中心為標的資產的商業地產圈,亦不例外。

  

  具體分析贏商大數據統計的287個輕資產項目,發現以下特徵:

  · 地域分佈:華東、華南佔比過半,存量多機會大

  2016年,除西北區外,其他各大區均有輕資產項目開業。此後各年,華東區均為重點佈局區域,其次為西南及華南。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  以省份來看,華南區的廣東最活躍,是唯一一個數量佔比超10%的省份。其次為浙江、四川、安徽、江蘇、山東。城市線級中,二線佔比最高,三、四線數量相近,五城最少,六線城市基本沒有。

  

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  綜上,華南的一線城市最活躍,輕資產項目數量佔比近四成;華東、西南與總體表現類似,二線城市最活躍;華中則是四線最活躍,佔比近半。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  · 體量區間:5-20萬㎡為主,少見小型社區mall、巨型綜合體

  10-20萬㎡的商業項目最受青睞,該體量區間中位數約13萬㎡;其次為5-10萬㎡,區間中位數約9萬㎡。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  其中,一線城市各體量分佈均勻,但沒有大於20萬㎡的項目:

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  綜上,覆盤數據發現,最先受到效率因素的驅動實現輕資產的項目,在體量和佈局區域上呈現出明顯特徵,而這背後存在着一定的原因:

  體量上,當前的輕資產項目集中於5-20 萬方,少以小型社區mall、巨型綜合體形式呈現,主要源於:社區商業多為房企開發型物業的配套商業體,且以剛需消費為主,對運營管理的要求相對大型mall要低;

  而城市綜合體講求各類型資產協同發展,對管理者要求高,非一般輕資產輸出者所能輕易搞定。同時,於開發商而言,一線城市綜合體項目實質為核心資產,自持經營才是理性之選。

  當前,輕資產項目的體量決定了其既不能靠剛需消費維持日常運營、又不具備城市綜合體內部協同發展的能力,對於管理者的要求較高,因此也最容易產生低效物業,成為輕資產的起點;

  區域上,輕資產項目集結於二、四線城市,主要源於:一方面這些城市分佈着大量土地效率高、管理效率低的存量項目,適合頭部輕資產擴張規模;

  另一方面,低線城市mall受電商衝擊更小,週期敏感性弱,因此在業態佈局、主題營銷、體驗消費等增值服務帶來的變現能力高。

  此外,低線城市為管理溢出範疇,可選擇放權的空間增大。

 

  02

  巨頭輕資產生意:萬達在管面積居首,大悦城玩轉大資管

  “只賺不賠”,輕裝上陣。輕資產生意的高明之處在於:拿別人的錢,做自己的事。而在當下,這樁“坐享”收益的差事,毫無意外的緊緊拽在頭部商業地產商手中。

  探路者萬達之後,大悦城、寶龍、華潤等玩家腳步緊跟,以輕資產之道,不斷擴大商業在管面積組合,提高資產運營效率。不過是,闖關本領,各有不同。

  

  數據來源/弗若斯特沙利文   製圖/商業地產頭條

  · 萬達路徑:一城一店,小步試錯,實驗性佈局

  萬達,國內輕資產項目在管面積大哥大,於2015年首提輕資產模式,標誌事件是與光大控股旗下光大安石、嘉實基金、四川信託和快錢公司簽署投資框架協議。

  三年探索,2018年萬達年會上,王健林宣佈正式成立商管集團。而後,萬達商業地產股份有限公司更名為萬達商管,另立商業地產集團以消化商管集團的地產業務,及重資產開發萬達廣場。

  具體開業數據上,2018年、2019年萬達新開輕資產項目分別為23個、29個。而至今年9月底,萬達商管公佈的2020年已簽約輕資產項目53個,為上年1.3倍,預計今年底此數字將達65至70個。

  按照規劃,從2021年開始,萬達商管不再發展重資產,即不再投資持有萬達廣場物業;且今後每年簽約輕資產萬達廣場將不低於60個,徹底輕資產化。

  攻城略地,萬達商管輕資產步伐全面提速。

  模式上,開發階段引入財務投資人或合作開發者,輸出品牌,負責設計、建設與運營,分享租金收益,不介入拿地、建設、物業開發等重資產環節。可獲得穩定現金流和收益,全面剔除經營風險。

  佈局上,據贏商大數據統計,2016年至今,萬達開出的輕資產項目,基本覆蓋除六線外的各線級城市,實驗性佈局策略明顯。

  按年看,每年落地項目交替出現在二三四線城市,一線城市鮮有佈局。因為一線城市商業地產飽和度高,可選優質項目不多,亦不標準;而四線城市可滲透空間大,且城市空間佈局相對單一,保證項目選址相對標準化。

  由此初步推斷,四線城市或是萬達規模化輕資產擴張的最優選擇以及主戰場。

  換個視角,從區域、省份看萬達輕資產項目佈局,可知:華東區按年開業項目數量領先,其次為西南區;華中區的河南省最活躍,其次為西南區的四川、華東區的山東和江蘇。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  方式上,主打“一城一店”,佔總體的比重超八成;單城項目數在3個及以上的城市只有成都、重慶、上海,均為一線、新一線城市。

  數據顯示,截止2021年,萬達121個輕資產項目分佈在99個城市,平均1.2個項目/城市。此擴張方式,同樣呈現實驗性佈局特徵。小步試錯,及時反饋,靈活調整決策。

  體量上,多為10-20萬㎡,數量佔比超六成;5-10萬㎡項目數量佔比近三成;無5萬㎡以下小體量項目(社區商業);極少(4%)20萬㎡以上的大體量項目(城市綜合體項目)。

  體量偏好,嚴格契合萬達廣場定位標準;反過來,亦促進了其規模化快跑。

  

  數據來源/贏商大數據   製圖/商業地產頭條

  · 大悦城:玩轉大資管,多層、花樣運用金融

  2016年,大悦城提出大資管戰略,選擇以拿地自建、併購存量以及輸出管理三種輕重並舉的路徑,推進從開發運營向大資管模式轉型:

  

  不同於萬達純品牌輸出式打法,大悦城輕資產模式的核心是金融的多層次運用,資金來源多渠道,以支撐完整資管週期。

  目前,大悦城地產有3只房地產基金,合共募資257億元投入輕資產運營,並落地天津、上海、北京等多個項目,實現了合作開發、基金管理、管理輸出三重路徑增長。

  

  通過以上路徑,大悦城逐漸實現:越來越輕的運營和負債出表。不斷推動項目權益出表,從資產的持有者轉型為資產的經營管理者,並保留小部分權益份額。

  同時,利用基金管理和管理輸出減輕資金壓力,縮短回收期,充分利用地產基金建立可持續資本循環;撬動資本賦能,提升擴張速度,繼續擴大在管規模,提升品牌影響力。

  這過程中,大悦城實際上完成了項目開發、運營成熟兩階段輕資產化:開發階段,通常引入私募基金和銀行貸款獲得資金,一般自有資金比例很低;運營成熟階段,通過REITs平台做進一步輕資產化。

  第二階段,對項目成熟度要求高,要有穩定現金流,且投資回報率要高過融資成本。隨着國內公募REITs逐步落地,往後這一形式可打開空間大。

  · 寶龍商業:覆蓋項目全週期,向市場要增長

  作為國內首個輕資產上市平台,2014年起,寶龍向獨立第三方開發的物業提供商業運營服務(杭州下沙寶龍廣場)。

  截至2019年6月30日,管理着4處輕資產零售商業物業,另有4個儲備輕資產項目,主要分佈在浙江。

  模式上,寶龍商業覆蓋了商業物業資產全生命週期。

  

  資料來源/公司公告   製圖/商業地產頭條

  2020上半年,寶龍商業營收8.69億元,同比增長15.96%。其中,商業運營服務收入約7億元,佔比超8成。根據寶龍官方口徑,其商業運營服務收入是這樣拆分的:

  

  項目開業前的顧問諮詢業務(市場研究及定位、租户招攬及籌備開幕服務),以及開業後運營服務業務(商業物業管理服務),共同構成寶龍“來自客户的收入”。租金進入業主方賬户,業主付服務費給寶龍。

  商業物業管理(租户管理及收租服務收入)和增值服務是其主要利潤來源。商管費收取比例越高,折射公司品牌影響力越大;增值服務收入增長越快,意味着項目運營效率越高。

  

  數據來源/公司公告   製圖/商業地產頭條

  物業租賃服務則類似於“二房東”,租金進入寶龍賬户,與其財報的“租金收入”口徑對應。2016年-2019年,寶龍商業的物業租賃服務收入佔商業運營管理收入的比例均在10%以上,分別為11.9%、19.9%、21.2%及15.4%。“主要是因為寶龍有較多數量的商業街提供租賃服務。

  佈局上,主戰場是以上海為大本營的長三角地帶。目前商管行業 TOP5公司在管面積市佔率合計僅10.9%左右,其中寶龍集團佔比0.8%,位列第四。

  往後走,寶龍商業想繼續快跑,必須向市場要增長,而不只是繼續依靠寶龍地產提供的商業基石。

  綜上,無論是萬達“撒網”式試錯佈局玩法,還是大悦城大資管戰術,抑或是穩穩紮在長三角的寶龍,皆依自身資源稟賦選擇了最適合路子,但殊途同歸——追求更高的資本回報。

  

  03

  輕資產啓示錄:頭部企業佔優,金融工具成未來變量

  中觀覆盤,微觀解析,會發現:已然上道的輕資產的地產企業,無一例外都突破了對內部資源的單一依賴,依靠自身積攢的品牌、技術、管理等軟性要素,拿下規模與營收雙重增長。

  往後,這門“只賺不賠”的生意,必然繼續向着有強產業鏈控制力、成熟商業模式的頭部公司傾斜,且會不斷強化以下幾大趨勢:

  · 頭部企業佔絕對優勢,且越來越明顯

  輕資產化的前提是必須擁有大量優質的固定資產,只有打造過優質的持有項目,才能擁有管理經驗,向外輸出品牌溢價。

  就國內商業地產目前發展狀況而言,持有大量優質資產的商業地產公司十分有限。因此,頭部企業將進一步向二三線城市加速拓展輕資產項目。在低效的商業地產市場,碎片化融合才剛剛開始。

  · 產業鏈優勢各異,行業分工加速細化

  中國商業地產發展時間較短,產業鏈不夠發達,行業分工尚待細化。但隨着寶龍商業、華潤萬象生活等分拆上市,行業分工將進一步成熟化,朝着成熟市場的進化終會到來。

  

  · 金融工具成未來變量,提前佈局方能收益

  相較應對危機的短期手段,REITs 更像是穩定長期市場和信心的壓艙石。

  對此,有業內人士指出,疫情影響下,市場非常渴求逆週期的管理工具,建議REITs試點儘快放開到住房租賃以及商業地產領域,為租購併舉政策提供支持,也為傳統房地產企業提供轉型之路。

  環顧全球,基礎設施與持有型房地產是REITs的兩大基礎資產。在美國,零售業REITs是佔比最大的品類。

  深化金融資本模式,實現產融結合是轉型的關鍵。進入下半場,中國正從“產銷模式”到“資管模式”轉變,從“買地造房賣房”向“資產整合優化運營”轉變。

  與傳統的開發商銷售模式不同,資產管理獲利在於持有過程中,通過提升資產運營獲取資產增值和持續性收入。“ 投- 融- 管- 退 ”以資產退出為起點,倒推資產獲取的判斷標準和運營管理要求。

  值得注意的是,上述模式下,各路玩家的輕資產打法或多或少面臨着一定風險:

  · 合作方的約束

  合作開發類模式要求企業需具備足夠多的有強融資能力、良好資產資源的合作方,才能快速推進輕資產。

  · 商業運營能力不穩

  委託管理模式中,雖然只需輸出管理團隊,不需要出一分錢,資產是變輕了,但是溝通和管理成本越來越高。同時,輕資產合作型的商業,收益幾何,亦不穩定。

  · 租金收益不確定

  分享租金收益,是輕資產模式的關鍵所在,但能否在未來加速外拓中保持穩定的“造血”能力,存在一定不確定性。

  · 項目不自持,難撬動銀行貸款、坐享資產增值

  高週轉下,住宅項目通常9-12個月可迴流現金,而商業項目拿地到開業多需2年-3年,回本期長,故通常會採用開發貸、經營貸等方式維持公司現金流平衡。

  因此,若全面轉型輕資產,企業便無法以新增自持項目為基,繼續撬動銀行貸款,不利於改善公司整體負債情況。

  另一方面,項目不自持,也就意味着房企無法分享資產增值帶來的收益。

  這種“絕對的輕”,是由業主一方承擔管理輸出方所有成本,這對雙方的投入來説並不公平,業主也需要管理輸出方某種程度上的“投名狀”(如入股、或直接當二房東),未來,此種模式或愈發難以持續。

  以上四個風險點外,隨着行業不斷洗牌,頭部巨頭牌面倍增、資源積累疊加資金門檻抬升,部分實力弱小玩家亦面臨着被淘汰厄運。

  於無聲處聽驚雷,輕資產過往5年成長大戲,演繹的不僅僅是商業地產運營模式之變,還有新競爭浪潮之下房企們新一輪排位賽之變。

  商業地產玩家們,正站在一個歷史節點上,唯有義無反顧將專業技能、智力資本、品牌優勢及金融運用扭成一股合力,才能將輕資產帶來的業績增長帶入奔跑的勝利軌道。

  畢竟,市場終究獎勵好的東西。

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文章關鍵詞: 輕資產大悦城萬達
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